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澳门赌场攻略网址·华创债券:未来一段时间 债市收益率仍将区间震荡

日期:2019-12-24 17:57:24

澳门赌场攻略网址·华创债券:未来一段时间 债市收益率仍将区间震荡

澳门赌场攻略网址,债市投资策略:目前市场面临的多空因素较为复杂,一方面监管对实体经济的影响逐步显现,货币政策维持稳健中性保持资金面平稳,收益率难有上行空间;另一方面海外加息大趋势依然存在,且国内政府对于监管加强所产生的负面影响有较高的容忍度,不会马上进行政策的转向或放松。因此未来一段时间,债市收益率仍将处于区间震荡行情,直接针对实体经济的结构性政策或将增加。

第一,该好的依旧好,该差的依旧差。周四上午公布的5月经济数据有好有坏,好的是工业和房地产投资依旧保持稳定,而目前工业企业利润维持高位,6月以来高频数据显示工业生产依旧稳定,房地产销售面积和土地购置面积单月同比均由负转正,叠加滞后的土地购置费,房地产投资韧性仍在。坏的是基建投资继续下滑,销售数据大幅回落,前者主要是政府主动监管的结果,未来依旧有压力,后者主要是受占比较大的汽车类商品税收政策调整带来的短期扰动,后期随着关税下调政策的正式实施,推迟的需求会再次释放,消费也有望回升。就目前整体的经济基本面来看,受监管影响,经济确实有下行的压力,这也是政府能够看到的,但关键在于政府会不会放松去救,从近期表态看,政府对于经济的小幅下滑依旧能够容忍,其实只要经济没有跌破政府容忍的底线,在去杠杆的大背景下,货币政策也难出现明显的放松。

第二,发放信贷配额意在结构调整,而非总量宽松。据中国日报报道,近期政府向部分银行发放额外的信贷配额,资金将在6月底之前发放,以支持非金融部门。治理金融乱象的过程中,需要政府进行“关偏门、开正门”操作,加大表内信贷额度,部分承接表外非标回表,也是结构调整的必然选择。加大信贷投放是结构调整,而非总量放松,政府的容忍度仍维持高位。在金融去杠杆的过程中,货币政策难以出现大幅放松,未来可能更多通过灵活的结构性的政策来对冲监管压力,保证不发生系统性风险。周五陆家嘴论坛上,郭树清主席特别提出监管要在充分看到成绩、树立信心的同时,清醒认识当前的问题,自我革命本身意味着“刮骨疗伤,壮士断腕,知易行难”,伴随改革的纵深推进,兼顾重多利益的难度越来越大,调整越来越困难,需要各方付出更大的努力。各方在去产能、去杠杆方面不应心存侥幸。

第三,无论央行跟随与否,长期趋势就在那里。隔夜美联储上调联邦基金利率25bp后,早盘央行公开市场利率维持不变,并未跟随隔夜美联储加息。对此我们认为:美联储加息周期中,中国央行并非亦步亦趋。从过去美联储加息之后中国央行的操作来看,中国央行并非完全跟随美联储加息节奏,当国内经济下行压力加大、流动性存在维稳需求、汇率压力相对缓和的背景下(如2017年6月),央行确实会暂缓跟随加息的步伐。单次不跟随加息,并不意味着加息周期的结束。美国经济持续向好,通胀加速上行的背景下,美联储加息节奏进一步加速,美债、美元指数都有进一步上行的压力,这将从利率和汇率两个层面对国内货币政策带来传导压力。虽然中国央行基于国内因素的考量可以暂缓加息,但随着利率和汇率的传导压力不断加大,国内货币政策跟随收紧的压力依然难以缓和。全球加息周期中,中国货币政策仍难独善其身。如果中国央行想要稳住汇率,就必须提高利率以维持利差水平;如果央行放任人民币汇率贬值,那么外汇占款流出对流动性的抽水效应、输入性通胀压力、贸易摩擦风险加剧等后果也是央行所需要考量的。平衡各方面矛盾的诉求也会使得未来公开市场加息趋势难改,不可因单次未跟随加息而过于乐观。

第四,迎接美联储4次加息,国内债市压力不减。北京时间周四凌晨2点公布的6月美联储议息会议声明显示,美联储加息25bp,同时预计2018年还将加息2次,超出市场预期。上调经济和通胀预期,下调失业率预期,美联储认为经济前景十分乐观。与3月利率决议声明相比,6月声明对经济和通胀的表述均更为乐观,经济和通胀向好将为美联储持续加息提供保障。与3月点阵图相比,本次点阵图显示出美联储官员对于未来加息路径更为统一,加息路径更为明朗。如果经济符合预期,未来美联储加息可能变得更加激进。本次议息会议的一大亮点便是鲍威尔称从明年1月开始,每次FOMC会后都会增设记者会,也会持续更新季度经济预期。此举显然放松了对美联储加息次数和时点的限制,不排除美联储存在更为激进加息的可能;另外,未来美国通胀可能更加严重,如果通胀脱离了美联储的掌控,快速加息并非不可能。

一、债券市场展望:该好的依旧好,该差的依旧差,经济没那么悲观

周四债市交投活跃,早盘受央行未跟随美联储上调公开市场利率及经济数据不及预期影响,收益率有所下行,随后小幅震荡。全天来看,各期限品种收益率下行幅度普遍在2-4bp。国债期货高开高走,全天收涨。后期我们关注:

第一,该好的依旧好,该差的依旧差。周四上午,统计局公布的5月经济数据显示,投资和消费明显低于市场预期,工业基本符合市场预期。具体来看:

(1)5月工业同比增速为6.8%,较上月小幅回落0.2个百分点,明显低于市场预期的7%。分三大项看,采矿业同比增速由-0.2%转为增长3%,制造业同比增速回落0.8个百分点至6.6%,公用事业同比增速上升3.4个百分点至12.2%。分主要产品产量看,发电量同比增长9.8%,较上月增加2.9个百分点,主要是全国部分地区出现高温天气,叠加工业用电需求明显增加;生铁、钢材、粗钢、有色金属产量同比均明显增加,水泥产量同比增速小幅下滑至1.9%,汽车产量同比增速下滑1.3个百分点至9.5%。整体来看,5月工业依旧保持较高增速,同时6月以来工业生产依旧稳定,钢铁库存加速下降,螺纹钢价格持续上涨,高炉开工率和电厂耗煤持续回升,6月工业有望保持稳定。

(2)5月固定资产投资累计同比为6.1%,较上月回落0.9个百分点。分三大项看,5月制造业投资累计同比为5.2%,继续回升0.4个百分点;房地产投资累计和单月同比分别回落0.1和0.4个百分点至10.2%和9.8%,房地产销售面积单月同比出现明显的回升,由4月-4.1%回升至8%,土地购置面积和新开工单月同比均出现明显回升。基建投资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)同比增长9.4%,增速较1-4月份回落3个百分点。综合来看,5月制造业投资继续回升,房地产投资保持稳定,基建投资继续下滑,整体投资的下滑主要是基建投资的拖累,而这也是政府监管导致的。对于后期,工业企业利润改善,制造业投资有望继续回升,房地产投资韧性仍在,滞后的土地购置费以及回升的房地产销售对投资均有支撑,而基建投资在融资收紧的背景下依旧有压力。

(3) 5月消费同比增速为8.5%,较上月下降0.9个百分点。根据统计局的解读,消费增速的大幅下滑主要是受到两方面因素的影响,一方面是受端午节假日移动(去年端午节假期在5月份,拉高了社会消费品零售总额);另一方面是占比较大的汽车类商品税收政策调整(7月1日起实行进口汽车关税下调政策,部分居民推迟购买汽车行为),可以看到5月汽车进口金额同比增速由4月的8.9%下降为-2.2%,创16年底以来的新低,而进口汽车金额占社零中汽车类消费的比例在9%左右,也就是说拉低了1个百分点左右,同时对于国产车的购买也会推迟,另外房地产销售的回升,对消费的挤出也有一定的影响。据统计局测算,剔除这两个不可比因素,5月份增速将高于4月份。

其他分项中,房地产相关消费依旧保持稳定,家电和家具类消费同比小幅回升至7.6%和8.6%,建筑装潢类同比增速下滑4.9个百分点至6.5%;消费升级类商品增长较快,通讯器材类、化妆品类、石油及制品类商品零售同比分别增长12.2%、10.3%和14.0%。总的来说,5月消费数据的下滑主要是短期因素的扰动影响,后期随着汽车关税的以及其他消费类商品关税的下调,消费增速有望回升。

综合来看,5月经济数据有所分化,该好的依旧较好(工业和房地产投资稳定),该差的依旧较差(基建投资受政府监管影响继续下滑),而消费受关税下调短期扰动。就目前的经济基本面来说,受监管影响,经济确实有下行的压力,这也是政府能够看到的,但关键在于政府会不会放松去救,从近期表态看,政府对于经济的小幅下滑依旧能够容忍,其实只要经济没有跌破政府容忍的底线,在去杠杆的大背景下,货币政策也不会出现明显的放松。

第二,发放信贷配额意在结构调整,而非总量宽松。据中国日报报道,近期政府向部分银行发放额外的信贷配额,资金将在6月底之前发放,以支持非金融部门。 

治理金融乱象的过程中,需要政府进行“关偏门、开正门”操作。周二公布的5月社融数据大幅低于预期引发了市场对于实体经济下滑的担忧及对货币政策放松的预期。但是纵观今年以来金融数据结构,一直延续表内信贷稳健、非标融资收缩的结构调整态势,这与目前治理金融乱象中规范影子银行、打击同业嵌套的政策目标是一脉相承的。未来政策选择会更体现“关偏门、开正门”的思路,加大表内信贷额度,部分承接表外非标回表,也是结构调整的必然选择。

加大信贷投放是结构调整,而非总量放松,政府的容忍度仍维持高位。当前监管对市场的影响已经从情绪层面转向行为调整层面,包括部分中小金融机构的流动性压力、信用违约事件的增加以及社融数据的下滑,是治理乱象过程中的必然结构,实际也是政府容忍范围内的主动选择。在金融去杠杆的过程中,货币政策难以出现大幅放松,未来可能更多通过灵活的结构性的政策来对冲监管压力,保证不发生系统性风险。

用积极态度处置隐患,释放“小震”避免“大震”,刮骨疗伤仍是未来一段时间的监管理念。周五陆家嘴论坛上,郭树清主席就防范系统性风险发表主旨演讲,特别提出监管要在充分看到成绩、树立信心的同时,清醒认识当前的问题,自我革命本身意味着“刮骨疗伤,壮士断腕,知易行难”,伴随改革的纵深推进,兼顾重多利益的难度越来越大,调整越来越困难,需要各方付出更大的努力。各方在去产能、去杠杆方面不应心存侥幸。

综合来看,目前市场面临的多空因素较为复杂,一方面监管对实体经济的影响逐步显现,货币政策维持稳健中性保持资金面平稳,收益率难有上行空间;另一方面海外加息大趋势依然存在,且国内政府对于监管加强所产生的负面影响有较高的容忍度,不会马上进行政策的转向或放松。因此未来一段时间,债市收益率仍将处于区间震荡行情,直接针对实体经济的结构性政策或将增加。

第三,无论央行跟随与否,长期趋势就在那里。隔夜美联储上调联邦基金利率25bp后,早盘央行公开市场利率维持不变,并未跟随隔夜美联储加息。对此我们认为:

美联储加息周期中,中国央行并非亦步亦趋。从过去美联储加息之后中国央行的操作来看,中国央行并非完全跟随美联储加息节奏,当国内经济下行压力加大、流动性存在维稳需求、汇率压力相对缓和的背景下(如2017年6月),央行确实会暂缓跟随加息的步伐。

单次不跟随加息,并不意味着加息周期的结束。美国经济持续向好,通胀加速上行的背景下,美联储加息节奏进一步加速,美债、美元指数都有进一步上行的压力,这将从利率和汇率两个层面对国内货币政策带来传导压力。虽然中国央行基于国内因素的考量可以暂缓加息,但随着利率和汇率的传导压力不断加大,国内货币政策跟随收紧的压力依然难以缓和。

全球加息周期中,中国货币政策仍难独善其身。在美联储加息带动的全球货币政策收紧浪潮中,美债利率的上行带动中美利差收窄最终将转化为资金流出的压力,从而导致汇率进一步承压。如果中国央行想要稳住汇率,就必须提高利率以维持利差水平;如果央行放任人民币汇率贬值,那么外汇占款流出对流动性的抽水效应、输入性通胀压力、贸易摩擦风险加剧等后果也是央行所需要考量的。因此在经济全球化进一步深化背景下的全球货币政策收紧周期中,中国央行很难置身事外,平衡各方面矛盾的诉求也会使得未来公开市场加息趋势难改,不可因单次未跟随加息而过于乐观。

第四,迎接美联储4次加息,国内债市压力不减。北京时间周四凌晨2点公布的6月美联储议息会议声明显示,美联储6月货币政策会议一致决定,将联邦基金目标利率区间由1.5%-1.75%上调到1.75%-2%,进行美联储今年的第二次加息,符合市场预期,同时预计2018年还将加息2次,超出市场预期。美联储决议声明公布后,美股短线走低,美元跳涨,美债价格急跌、收益率飙升,10年期美债收益率升破3%,创约两周新高。

上调经济和通胀预期,下调失业率预期,美联储认为经济前景十分乐观。美联储上调今年的经济增长预期至2.8%(2.7%),上调今明两年的PCE通胀预期均至2.1%(1.9%、2%),并下调未来三年的失业率预期分别至3.6%、3.5%、3.5%(3.8%、3.6%、3.6%),同时,与3月利率决议声明相比,6月声明对经济和通胀的表述均更为乐观,具体而言,本次声明美联储用“经济稳固扩张”,代替此前“温和增长”,并删除已经持续出现多年的“基于市场的通胀补偿指标仍处低位”的表述,表明美联储对美国经济增长和通胀可持续性的乐观态度,与今年以来美国经济超预期增长,通胀快速增长终于达标的表现一致。同时,美联储认为贸易战风险并未对经济前景产生干扰,税改对美国经济的支持将持续3年,经济和通胀向好将为美联储持续加息提供保障。

点阵图显示美联储年内共将加息四次,货币政策收紧路径趋于明朗。与3月点阵图相比,本次点阵图显示出美联储官员对于未来加息路径更为统一,主要表现为,3月显示认为今年将加息3次和4次的官员均为6位,6月显示认为加息4次的官员人数升至8位,而加息3次的官员人数降至5位,表明美联储官员对于2018年加息4次的看法趋于一致,对于2019年乃至以后美联储加息路径,显示2019年和2020年将分别加息3次和2次,加息路径更为明朗。

如果经济符合预期,未来美联储加息可能变得更加激进。本次议息会议的一大亮点便是鲍威尔称从明年1月开始,每次FOMC会后都会增设记者会,也会持续更新季度经济预期。虽然其表示只是便于更好的与市场沟通,不应对此过度解读,但是我们认为其释放的鹰派信号不容忽视。首先,按照美联储的一贯作风,一年中其只有在4次召开记者会的会议上才会加息,此举显然放松了对美联储加息次数和时点的限制,不排除美联储存在更为激进加息的可能;其次,目前美国通胀快速增长,失业率创新低,未来随着失业率的继续降低,通胀可能更加严重,而鲍威尔此次强调将通胀预期“锚定”在2%最重要,也表示利率将“相对迅速地”达到中性区间,因此如果通胀脱离了美联储的掌控,快速加息并非不可能。

美联储加息周期并未结束,未来国内公开市场将继续跟随加息,债市压力依然较大。美联储如期加息,本次国内央行并未跟随美联储进行加息,但我们认为美联储加息周期并未结束,未来国内公开市场将继续跟随加息,加息幅度也可能有所扩大,债市承压。一方面,目前中美利差不足70bp,明显低于近年来均值水平以及易刚行长此前表示的舒适区间,人民币4月中旬以来大幅贬值,中美利差走低和人民币贬值压力下,国内央行跟随加息的动机强烈;另一方面,不仅发达国家不断收紧货币政策,越来越多的新兴市场国家也跟随美联储加息,全球货币政策紧缩趋势更加明显,中国难以独善其身:本次美联储加息后,沙特随即宣布加息25个基点,此前阿根廷、土耳其、印度尼西亚、印度央行已经相继加息,若国内央行不采取行动,则资本流出压力和人民币面临的贬值压力将越来越大。因此,年内美联储将加息四次,后续国内央行公开市场将继续跟随加息,资金利率底部将进一步抬升。

总结来看,美联储鹰派加息,上调经济增长预期和通胀预期,下调失业率预期,对经济前景充满信心,同时,点阵图显示2018年美联储将加息四次,增设记者会为未来美联储激进加息提供可能。对于国内而言,目前中美利差维持低位,人民币贬值压力加大,未来央行料将继续跟随美联储上调公开市场利率,另外,越来越多的国家央行跟随美联储加息,国内难以独善其身,未来加息幅度存在扩大的可能,国内债市压力依然较大。


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